诺安基金:招商银行股价未来将震荡上行 跑赢大盘

■上市公司点评

招商银行(600036)调研报告 研究部：易军

走访对象

参加上证50走进招行调研活动，公司行长、财务总监、信贷负责人等参加了座谈会，了解了公司最近的发展思路、目前问题，基本如下。

公司最近情况

招商银行2004年年末资产规模达到6028亿元，同比增长19.62%，存款增长21.32%，贷款同比增长22.25%，主营收入同比增长38.46%，拨备前利润增长42.68%，净利润增长41.00%，五级分类和一逾二呆口径计算的不良贷款率分别为2.87%和2.52%，呆帐准备金覆盖率分别为101%和115%。

相比2003年56%的增长，公司增长明显放慢，公司的规模增速随宏观调控的实施、网点区域选择的有限性和规模基数的扩大而逐渐趋缓，我们认为，包括招行在内，信贷增长放慢可能成为长期趋势。

以上为央行提供的信贷增长数据，从以往和最近年政策趋势看，信贷投放将回归到10-15%的水平，预计招行信贷投放速度同样会回落。

招商银行2005年的经营目标为：总资产达到7200亿元，同比增长19.44%；存款达到6300亿元，增长27.63%；贷款达到4500亿元，增长19.71%；净利润增长20%。我们认为公司制定的计划与05年行业环境和银行自身情况相符，实现的可能性较大。

同时，调研了解到，由于转债无法计入核心资本，公司具有强烈的促进转股意向，2004年四季度，公司明显有提前确认费用的倾向。

扣除监管费用，公司多计提费用至少5亿。

从2004年4季度情况来看，2005年公司的利润增长有可能接近25%的水平，EPS接近0.60（10送5前）；假设2006年公司的信贷增长速度继续下降，扣除2004-2005的调节因素，公司的增长速度有可能下降到略高于15%的水平，在具体业绩上我们持略微谨慎的态度，预计0.57/2005年和0.66/2006年的业绩水平。

公司发展战略的转变调研中，招行首次提出，银行的发展战略转变：三年内中间业务收入争取接近国外发达国家水平。

目前，招行中间业务尽管在国内比例还可以，但相比国外比例并不高，2004年年报中，利息差收入在84.27%（不包括同业往来收入），而国外中间业务收入普遍在30-50%之间甚至更高。

不过，公司中间业务的比重比民生银行高（以收入比较），目前为7.07%，比03年6.89%略上升。公司的个人贷款比为14.9%，公司计划用3年的时间提高到30%以上。

不过，民生银行对招行中间业务的发展目标怀疑，招行认为个人存款和个人贷款的增加并不意味着中间业务发展，只是表明银行经营的风险在下降，招行的优势还是在于吸收低成本存款上和优质信贷客户的拥有上。

招行目前最大的优势在于建立的电子银行优势，目前活期存款的比例高达95%，招行光一卡通已经发行3300万，卡均余额为4500元，吸收存款1485亿，占公司储蓄存款的85%。存款成本很低，同时，出于控制资产质量的考虑，招商银行的贷款利率始终低于其他上市银行，但较低的资金成本依然保证了银行较高利差的实现。

信用卡业务发展也比较快，目前发卡222万，消费136亿，基本上实现盈亏平衡，公司未来对信用卡业务寄予厚望。

公司债的比例比较高，较高的债券比例有利于减少规模扩张对资本金的消耗，但在升息情况下将受到一定损失，不过，公司最近增持的是短期债券，对长期债券进行了减持，久期不到2年，

　　　2004年　　　　　招商　　浦发　　民生

债券投资占总资产比例　18.71%　8.35%　17.15%

结论：适当调高在季度策略报告中对公司的业绩预测，和其他银行相比，公司最具有长期投资价值，考虑公司业绩的短期调节，预计05年利润比较好，以充分刺激转股。

公司股价未来可能震荡上行，跑赢大盘。